“交易所隔夜利率沖上8%了！”30日早間，券商交易員小李緊張地盯著盤面。8月以來，資金面幾乎從月初一直緊到月末，不少交易員，尤其像小李這樣身處非銀機(jī)構(gòu)的，不得不到處“跪求”資金，機(jī)構(gòu)違約“傳說”也重現(xiàn)江湖。好在30日尾盤資金供給增多，流動(dòng)性緊勢稍顯緩解，小李也順利地平掉自己的頭寸。

　　然而，最難熬的時(shí)點(diǎn)很可能尚未到來。馬上將進(jìn)入季末月，同業(yè)存單到期量逾2萬億、季末MPA考核，疊加外圍貨幣環(huán)境的影響，將是資金面順利“通關(guān)”需過的三道坎。分析人士指出，在超儲(chǔ)率處于低位的背景下，近期央行連續(xù)大額回籠資金令機(jī)構(gòu)“人心惶惶”，加之9月擾動(dòng)因素不少，市場流動(dòng)性預(yù)期易緊難松，不過在央行“削峰填谷”的操作基調(diào)下，對(duì)9月流動(dòng)性不必過于擔(dān)憂。

　　資金緊勢再現(xiàn)

　　8月末，像小李一樣的交易員再度進(jìn)入“跪求隔夜”的狀態(tài)。

　　自25日起，交易所中短期回購利率開始飆高，直觀地展現(xiàn)出非銀機(jī)構(gòu)融資難、融資貴的狀況。

　　30日早間，央行公開市場操作(OMO)再度凈回籠1000億元，加重市場緊張情緒，上交所隔夜品種(GC001)利率應(yīng)聲沖高至8.15%，跨月的7天期品種(GC007)利率早盤也觸及6.14%的高點(diǎn)，雙雙創(chuàng)7月底以來新高。

　　“貴也沒辦法，為軋平頭寸，再貴也得硬著頭皮拿！”小李說。據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，此前一日(29日)，至尾盤階段仍有少量機(jī)構(gòu)沒有平完頭寸。

　　8月以來，資金面幾乎從月初一直緊到月末，資金利率一路上行態(tài)勢甚為明顯，這一狀況明顯超出市場預(yù)期。從銀行間貨幣市場來看，至29日收盤，隔夜加權(quán)利率(DR001)報(bào)2.9622%，較月初低點(diǎn)2.6616%上行30BP；7天加權(quán)利率(DR001)報(bào)2.9322%，較月初低點(diǎn)2.7838%上行15BP.

　　業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，在超儲(chǔ)率處于低位的背景下，繳稅、繳準(zhǔn)、政府債券發(fā)行繳款等擾動(dòng)因素疊加，而央行OMO投放力度較7月減弱，尤其近期央行連續(xù)大額回籠資金，導(dǎo)致資金面出現(xiàn)超預(yù)期緊張。

　　“隨著超儲(chǔ)率持續(xù)在較低水平，銀行體系資金面顯得更為脆弱，央行公開市場操作的周期性流動(dòng)性投放對(duì)市場資金面的影響顯得更為顯著。”中信證券固收首席分析師指出。

　　數(shù)據(jù)顯示，8月截至30日的22個(gè)交易日中，央行公開市場操作有11個(gè)交易日實(shí)現(xiàn)凈回籠，有6個(gè)交易日實(shí)現(xiàn)中性對(duì)沖，僅有5個(gè)交易日實(shí)現(xiàn)凈投放。總的來看，8月央行開展逆回購操作26300億元，逆回購到期31100億元；開展MLF操作3995億元，MLF到期2875億元；當(dāng)月累計(jì)凈回籠資金3680億元。

　　分析人士指出，盡管財(cái)政支出、國庫定存操作、金融機(jī)構(gòu)法定準(zhǔn)備金退繳等因素形成流動(dòng)性供應(yīng)，但近期公開市場資金凈回籠較多、市場總體超儲(chǔ)率偏低及流動(dòng)性分布不均衡等因素限制了流動(dòng)性回暖，疊加臨近月末季節(jié)因素等的影響，金融機(jī)構(gòu)資金融出謹(jǐn)慎，資金面料在緊平衡格局中跨月。

　　9月還有三道坎

　　30日，在月末財(cái)政支出力度加大的支持下，午后資金面緊勢稍顯緩解，隔夜加權(quán)利率DR001下行4BP至2.92%，指標(biāo)7天期加權(quán)利率DR007也下行近6BP至2.885。但想到即將進(jìn)入9月，小李絲毫不敢樂觀。

　　“最難熬的時(shí)點(diǎn)可能尚未到來。”業(yè)內(nèi)人士指出，在超儲(chǔ)率處于低位的背景下，9月天量同業(yè)存單到期，疊加季末MPA考核，以及外圍貨幣環(huán)境的影響，將是后續(xù)資金面不得不面臨的三道坎。

　　首先，相比于3月、6月，9月同業(yè)存單到期量達(dá)到歷史新高，將對(duì)資金利率造成較大壓力，這也是目前市場最為關(guān)注的焦點(diǎn)。此前的6月份，央行在流動(dòng)性上邊際放松，資金面相對(duì)寬松后中小商業(yè)銀行又大量增發(fā)同業(yè)存單，其中占比最大的是3個(gè)月期限的同業(yè)存單，這些同業(yè)存單在9月面臨大量到期。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，9月份同業(yè)存單到期量為2.3萬億元，超過今年1-8月水平，存在較大滾動(dòng)續(xù)做壓力，9月季末時(shí)點(diǎn)，疊加MPA考核壓力下，同業(yè)存單利率有較大上行壓力。

　　其次，從歷史上看，季末MPA、LCR等流動(dòng)性考核壓力，對(duì)于債券投資、銀行與非銀資管合作業(yè)務(wù)和銀行間回購都將產(chǎn)生收縮效應(yīng)，容易引發(fā)資金面緊張。而今年以來，銀行超額準(zhǔn)備金率持續(xù)處于歷史低位，MPA考核臨近，疊加同業(yè)存單大量到期，將導(dǎo)致銀行流動(dòng)性壓力進(jìn)一步加大。據(jù)機(jī)構(gòu)測算，7月末金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率已降至1.1%左右，到8月中旬繳稅后，或進(jìn)一步降至1%，屬于歷史上極低的水平。此外，同業(yè)存單納入MPA考核、史上貨幣基金新規(guī)對(duì)流動(dòng)性的影響也待觀察。

　　再者，9月份，美聯(lián)儲(chǔ)還可能宣布啟動(dòng)“縮表”，歐元區(qū)貨幣政策也有收緊預(yù)期，外圍貨幣環(huán)境對(duì)國內(nèi)流動(dòng)性也可能造成一定的影響。長江證券指出，每個(gè)季末召開的美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議，也可能對(duì)國內(nèi)流動(dòng)性產(chǎn)生干擾。

　　總的來看，在超儲(chǔ)率維持低水平的背景下，銀行體系資金面脆弱，即將到來的9月流動(dòng)性擾動(dòng)因素不少，市場流動(dòng)性預(yù)期易緊難松。

　　不必過于擔(dān)憂

　　盡管“三道坎”給流動(dòng)性運(yùn)行造成一定障礙，但市場人士同時(shí)認(rèn)為，央行貨幣政策穩(wěn)健中性的基調(diào)并未改變，在“不松不緊”、“削峰填谷”式的貨幣操作下，對(duì)9月流動(dòng)性環(huán)境也不必過于擔(dān)憂，資金面大概率將維持在緊平衡狀態(tài)。

　　長江證券研報(bào)指出，9月，同業(yè)存單到期規(guī)模創(chuàng)歷史新高，還面臨MPA考核、美聯(lián)儲(chǔ)FOMC會(huì)議等影響。與前兩個(gè)季度末相比，對(duì)9月流動(dòng)性環(huán)境不宜過于擔(dān)憂、也不宜期望過高。貨幣投放或繼續(xù)“削峰填谷”、保持銀行體系流動(dòng)性的基本穩(wěn)定，資金面或維持緊平衡，仍需做好流動(dòng)性管理。

　　中金公司分析師表示，9月份同業(yè)存單滾動(dòng)發(fā)行會(huì)由于供求重新匹配而產(chǎn)生摩擦，尤其是銀行會(huì)由于不確定性而增加備付。加上季末MPA考核、LCR等流動(dòng)性考核壓力，容易引發(fā)資金面的壓力。不過，從今年的實(shí)際情況看，季度月市場均普遍擔(dān)心，但由于央行的資金投放操作加上財(cái)政存款季末集中投放，資金面反而不緊張。在貨幣政策的不松不緊、削峰填谷的操作下，資金面大概率仍是有驚無險(xiǎn)。

　　則認(rèn)為，9月資金面將相對(duì)充裕。首先，貨幣基金新規(guī)落地不明確，貨基續(xù)做同業(yè)存單動(dòng)力較大，到期風(fēng)險(xiǎn)較低；其次，基于2015年和2016年第三季度季末財(cái)政存款釋放比例，估算得到9月釋放量在5000億元-9000億元之間，資金面充裕；在超儲(chǔ)率低水平背景下，央行通過預(yù)判采取預(yù)調(diào)，使流動(dòng)性周期與市場預(yù)期資金面周期相逆，“該緊不緊，該松不松”，9月中旬開始央行或?qū)⑦M(jìn)行流動(dòng)性凈投放，保證9月底資金面的“不緊”。

　　綜合機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)，超儲(chǔ)率低意味著資金面“底子薄”，9月擾動(dòng)因素較多，資金面波動(dòng)加大將不可避免，但央行貨幣政策維持穩(wěn)健中性，公開市場操作“削峰填谷”，后續(xù)資金面不松不緊、維持緊平衡仍將是常態(tài)。