2011年初的日本福島核電站事故后行業進入谷底。我們預計，核電審批的大閘將會在年內開啟。開閘后，核電裝機規劃有望超市場預期，樂觀估計2020年的核電總裝機容量有望超過1億千瓦。未來核電將確定性的成為中國能源的主要支撐。

十二五裝機已無懸念

開閘后核電發展空間廣闊

從現有的規劃看來，我們按照樂觀情況預計，到2020年中國的核電裝機容量將有望達到1.1億KW，到2030年和2040年這個數據有望分別達到2.2億和3.3億KW.

規劃的所有項目中，中核、中廣核和中電投的項目總計占比接近85%，由于這三大集團均擁有核電運營牌照，其規劃中的項目建設的確定性較高。剩余15%左右的其他投資運營主體的項目，在日本核事故發生后，整體不確定性增加。但是，不排除改由前述三大核電集團控股建設運營的可能。

對于核電機組的累計裝機容量，由于日本福島核電站事故發生后的項目審批暫停不影響現有在建和已批準核電站的進度，所以，2011年前的在建及已批準機組建設進程不會因此顯著放緩，到2015年核電總裝機容量超過4000萬KW將是個大概率事件。

隨著日本福島核電站事故的影響逐漸消除，年內核電開閘的確定性逐步增大。我們認為，核電開閘后，核電審批工作將有序進行。據媒體報道，2012年2月9日，美國重啟核電審批，批準了南方電力公司Vogtle3#和4#兩臺AP1000機組，這一事件也將進一步加強核電市場開放的信心。樂觀估計在2015年到2020年之間將有21%左右的年復合增長率，繼續維持較高的增長水平。我們預計，由于核電機組的裝機基數的顯著增大，在2020年以后的很長一段時間內，核電裝機增速將在個位數水平徘徊。

從結構上看，由于受到日本核電站事故的影響，2011年全年中國基本沒有新建核電站開工，由于現在核電站的建設周期大多在4-5年，這將使得2016年的新增裝機受到嚴重影響。

今年年內核電審批大閘開啟將是大概率事件，我們以為由于日本福島核電站事故暫停的核電工程項目將于今明兩年大面積開工。我們認為2017年-2018年將是中國新增核電裝機的又一個高峰時期。

隨著2代半核電技術的成熟，2代半核電技術的建設周期將在未來3-5年內由現在標準的60個月逐步縮減到48個月左右，這使得整體設備采購訂單將于電站運營前3年左右逐步交予供應商，而部分設備招標將逐漸與土建工作重合進行在交貨前4年完成。3代技術的建設周期不確定性較大，但整體設備招標和生產進度與2代半技術基本吻合。基于這樣的判斷，我們認為，在核電裝機高峰將在2017-2018年出現的情況下，核電的訂單高峰將在2013-2014年悄然到來。未來5年國產設備招標總額將有望達到4500億元。2013-2014年將達到最大量，預計分別有1160億和1320億元的市場空間。

核電股最壞時間或已過去

我們梳理和比較了核電各個主要設備的國產廠商的分布情況，主要核島設備依舊是上海電氣，東方電氣和一重、二重等大型國有上市公司主導市場。在控制系統等其他關鍵系統上，和利時和自儀股份分別通過與中廣核和國核合資在市場上占據一席之地。在一些投資占比較小的如核閥門等系統中，中核科技和江蘇神通也體現出了一定的競爭能力。

從產業價值鏈的角度上看，設備提供商將在核電規劃投產前3-4年開始參與招投標，并獲得核電訂單；在核電站建成并穩定運營后，對于核燃料需求將伴隨著核電實際投運機組的增長同步增長，此時，核電核燃料循環價值鏈和核電運營商將獲得穩定收益；最后，發電環節結束后，核電乏燃料處理，循環再利用和伴隨而來的核廢料處理價值鏈將逐步受益于核電的發展。

從機組建設進度上倒推上一次核電板塊的上漲，我們發現核電板塊的高點和設備招投標的高點高度一致，也就是說，2010年10月到2010年11月的板塊估值高點非常準確的反映了2014年新增裝機的高點。我們認為，之后行情的回落主要是市場反映了2014年峰值過后裝機和設備需求量下降的預期。

到2011年3月，日本福島核事故發生，中國核電審批被叫停，導致2011年沒有任何核電機組得到審批并開工。這使得2016年新增的機組將確定處于最近幾年的低位。

我們預計，在核電大閘年內放開后，核電裝機規劃將有望超預期，核電開工建設和招投標工作將會加速。在福島核事故后被嚴重低估的核電板塊將逐漸進入估值修復通道，并逐漸開始反映2017-2018年的再一次裝機小高峰的預期。

總體而言，核電行業在福島核事故后被嚴重低估，行業估值已經見底，并進入修復階段。板塊將繼續復制2010年估值反映2014年-2015年裝機高點的軌跡。我們預計2017-2018年，新增核電裝機將迎來又一次高峰，板塊整體回暖可期。

基于對核電行業的梳理和分析，我們認為，之前的估值中樞下移主要是市場在反映2014年核電裝機高峰過后，市場需求的逐步下滑；我們預計核電在2012年迎來審批重啟后，會在2017-2018年出現另一次核電裝機高峰，我們認為核電行業整體業績估值已經見底，未來核電市場將逐步啟動，反映2016年需求見底后的裝機高增長，按照核電板塊歷史運行的規律來推測，今年下半年開始核電板塊的熱度將會逐步回暖。修正之前對于核電行業的增持評級，上調核電行業評級至買入，推薦關注核電主設備板塊的行業龍頭。