2013年1月14日至15日，瑞銀證券“第十三屆瑞銀大中華研討會”在上海舉辦。會議由瑞銀證券主辦，和訊股票作為網絡支持媒體，報道本次研討會。

　　瑞銀證券亞太金屬/礦業研究部主管白仲儀先生和鋼鐵行業分析師唐驍波先生做了2013中國鋼鐵及煤炭行業展望的精彩演講。白仲儀主要分析了鋁、銅等有色金屬和煤炭等品種目前的市況和投資機會。唐曉波則對我國的鋼鐵行業做了一個全面剖析。

　　以下是演講及問答實錄：

　　主持人：尊敬的各位媒體朋友大家下午好，歡迎大家參加瑞銀2013年大中華研討會，本場媒體見面會主題是中國鋼鐵及煤炭行業展望，首先介紹一下主講人，他們是瑞銀亞太金屬/礦業研究部主管白仲儀、瑞銀證券鋼鐵行業分析師唐驍波，首先先請白先生給我們做演講。

　　白仲儀：大家好，非常感謝你們來參加我們的會議，對我們予以支持。

　　關于電解鋁和鋅我們平均是一樣的預測，關于銅稍微低一點，關于其他的黃金或者白金、白銀稍微比其他市場稍微高一點。我們覺得在宏觀方面，在西方政策不穩定已經開始改善，美國像奧巴馬是連任，大家比較有信心。我們銅看得不樂觀，雖然需求有所改善，但是銅的供應方面還是比較充裕，今年、明年我們覺得全球性銅供應稍微多一點，所以對銅稍微審慎。鋁也是供應的問題，如果中國電解鋁的產量上去，這也會產生一定的阻礙。但從另外一個角度來看，鋁的成本不斷提高，所以我們預測差不多平均價是101美金，鋁方面跟其他預測差不多。鎳是我們看得比較悲觀的，主要是日常性的有色金屬，鋼鐵方面留給唐先生說一下。鋅我們看得稍微比較樂觀，因為我們在西方有其他的礦，在后面會關注，所以對于鋅有一定的支撐。鐵礦石也是如此，關于鋼鐵市場的狀況留給唐先生，主要我們平均130塊，明年是120塊，所以陸陸續續都有影響。加煤和鋼鐵也是有關聯性，我們看得比較淡一點，今年跌得比較明顯，160塊左右。

　　動力煤可能講得稍微長一點的時間，動力煤目前的歷史階段就是國內冬天取暖過冬，庫存量由29天的用量降到20天，這其實是非常不錯的局面，就是需求有所進步和改善，關鍵就是到時候改善是季度性的還是工業方面真的恢復了需求，我們看得稍微樂觀一些。目前由于國家的庫存量不少，在這樣的情況之下煤價會比較平穩。國際上中國有進口不少，因為價差對國內進口非常有利，我們知道之前是75塊一噸，現在95塊，比國內價稍微貴一點，如果未來日本把核電淘汰以后對動力煤也是有利的發展，因為中國已經開始進口不少，所以其實是給了支撐信心的恢復，所以動力煤已經超過了100塊左右一噸。

　　講到這里把時間交給唐先生。

　　唐驍波：謝謝白仲儀。

　　先跟大家抱歉說一下，最近感冒了，盡管我沒有在北京生活，但也很不幸感冒了，所以嗓子不太好，希望大家見諒。感謝大家參加我們的見面會，其中也有不少熟悉的面孔，也有去年坐在這個地方我們有這樣的交流，我想在我們講2013年的時候有一點也是蠻自豪的，我們2012年預測中國2013年鋼鐵產量，事實證明還是比較準確的，這樣的話至少給我們一點信心，希望沒有浪費大家的時間，在這個基礎上我們再談2013年怎樣的情況。

　　基本上來講，我們對于短期看法，一個月我們覺得補庫存周期應該會暫時進行停止，三個月的看法等到春節之后，第二季度由于基建活動的恢復，由于制造業活動的恢復，實體需求實際也會得到恢復，所以在過完春節之后，我們感覺從三個月又會進入一輪上升通道。六個月之后的觀點是什么呢？六個月之后的觀點我們還不是很清楚，就是政策能見度比較差一點，我們主體的看法覺得整個2013年出現的情況會是前高后低，在今年上半年經過這樣的調整之后有可能出現一個比較強的，從需求和價格來看有比較強的上半年，到下半年之后到時候再說。

　　整個全年大家也可以看到這樣的表格，我們對于鋼鐵產量的估計2012年是在7.13億到7.2億噸之間，明年中國粗鋼產量繼續增加3%，到7.37億噸。去年比我們預測稍微多一點是中國鋼鐵的出口量，達到了5600萬噸，我們預測是4800萬噸，對于2013年我們覺得出口也不會有什么太大的增加，基本就是六七萬噸的情況。

　　隨后我們對觀點進行進一步的溝通，我們會對一個月、三個月、六個月有這樣的看法。第四頁大家可以看到，我們主要看法短期來看，中國為什么從12月份到現在以來鐵礦石價格、鋼鐵價格都有一個比較大的上升呢？主要是因為在2012年大部分時間我們經歷比較大的去庫存，大家可以看到右上角的圖，這里面是鋼鐵的庫存，就是在大宗品鋼廠的庫存以及在經銷商的庫存，都是從第二季度開始進行非常強烈的下跌，實際上這也是跟當初大家對中國經濟形勢不確定性的預期是有關系的。同時大家也都知道，在去年發生了很多鋼貿商卷款潛逃事情，所以銀行對貿易商的信貸額度縮得比較緊，導致市場上新增資金量對于再加庫存沒有什么支持，所以去庫存非常快。隨著宏觀預期的改善，10月份發改委批準了城軌建設項目之后，整個預期開始恢復，同時建設活動以及制造業活動得到恢復，PMI最后一個季度都在50.6%左右，大家又見到進入補庫存的情況，補庫存從去年第四季度開始，尤其是在12月份，這一塊保持了非常明顯的情況。

　　在這里大家可以看到，實際我們講中國的經濟轉型，要從投資驅動型轉到消費驅動型，實際這還是一個比較漫長的路要走。實際剛才是一個很好的衡量中國經濟活動指標，大家可以看到，如果把鋼材分為兩大類，長材主要用于建筑活動，板材主要用于制造業活動，就是家電、汽車、集裝箱等等，這里面出現相似度非常高的情況，大家可以看到從2012年1月份長材在中國比例是46%，板材是45.8%，基本可以講是一半一半，大家可以看到產量增加主要是由長材來貢獻，到11月份長材比例上升到49%，板材下跌掉40%。其實這里面出現了一個情況，大部分增量或者說實體需求主要貢獻還是由建筑業活動得到支持，而并不是說由制造業，制造業這一塊大家也知道，像汽車、家電都是跟消費相關的，所以說對于中國鋼鐵需求可以預見一到兩年之內，還是由于投資活動帶來的基礎設施以及房地產活動作為比較大的支持，所以對于鋼鐵需求的判斷，我們主要是集中在基建以及房地產兩塊主要活動的判斷上。

　　對于2013年為什么我們對整個中國鋼鐵產量以及需求都是在3%左右，大家可以看到，我們是對最大一塊房地產在建面積已經做了這樣的判斷，我們把保障型住房、商品房以及非住宅商業用房加在一塊，在建面積我們估計有可能在2012年、2013年達到頂峰，盡管新開工面積會增加，在建面積達到頂峰，差不多45%需求的量，沒有太多的增量在里面，這是導致我們3%的預測的主要依據。制造業這一塊匯率增加，也是緩慢的恢復，我們聽到不少上市公司，大家都是期待5%到10%的需求恢復。對2013年來看，我們的判斷粗鋼增長3%，產能利用率83%，剛才出口在6000萬噸左右，進口沒有什么太大變化，業績增長維持在100萬噸的水平，表外需求差不多也是在3%左右。  

　講到剛才勢必會講到鐵礦石的情況，我們對于鐵礦石的看法，剛才白先生也講到了，我們對鐵礦石的看法實際價格會2013年略微下調，2014年到2015年每年跌10%，因為確實供應比較多。我們做了一個估算之后，盡管從去年12月份鐵礦石價格從110美金漲到1月份的150多美金，主要原因是由于去庫存之后的補庫存情況出現。大家可以看到，2012年最右邊有一個港口庫存大家可以看到去年年底港口庫存是9600萬噸，到了2012年底由于大家沒有進太多的鐵礦石，降到了7300萬噸，12月份鐵礦石創了比較高的量，總體來看港口鐵礦石處于下降的過程。這里面當年就出現了2200萬噸，一下子庫存下去了，導致12月份、1月份的價格拉升。從全年來看，大家如果看中國粗鋼產量是7.1億噸，意味著對鐵礦石的需求是1.14億噸，其中國產礦供應是5.6億噸，進口鐵礦石是7.66億噸，加在一塊大家可以看到供應還是要比需求要高差不多2億噸左右，所以我們對于整個鐵礦石價格對于2013年全球團隊覺得鐵礦石全年均價低于3%。我們這里列出了澳洲團隊對于鐵礦石和焦煤價格的判斷，供大家參考。我們的判斷2013年行業盈利會比2012年好，2012年整個行業是虧損的，到2013年可以扭虧為盈，比較大的利潤提高有可能要到2014年之后，鐵礦石價格有比較明顯的下跌，同時國內在供應方面也是得到了一定的限制之后才會有比較大的改善。

　　這是我們大致的觀點，對于2013年鋼鐵行業大概的看法。

　　上海證券報：我想問一下唐先生，據您所知，鋼材社會庫存的情況怎樣，華東地區的鋼材倉庫庫存下降非常明顯，據您所知現在是什么狀態？

　　唐驍波：你可以看到，右上角第一個圖，這是我們每個禮拜都跟蹤的庫存水平，你可以看到在大中型鋼廠，就是深顏色的線是鋼協79家會員單位的庫存水平，實際在11月份、12月份已經開始停止下降，現在的水平應該是在1200萬噸左右，這是大中型鋼廠的庫存。經銷商的庫存在1月份開始有一個反彈，你講的情況就是一直到12月份都是這樣的情況，但是最近這一兩個禮拜有一個略微反彈，上個禮拜五的數字應該是在1100到1200萬噸之間。有一點我想強調，很難再用過往的比例，不管從絕對數字也好，或者說相對于產量的比例來判斷什么才叫合適的庫存水平，因為我覺得現在出現一個狀況，有很多鋼材經銷商從去年開始不做鋼材生意，我的朋友現在改行賣酒鬼酒，現在出了塑化劑的事情，不知道他現在做什么了，實際是很多行業內的人離開了這個行業。第二是銀行的信貸支持也是非常重要的，這又跟信貸政策有關系了，就是對鋼貿企業的貸款有多大的支持。我們不能簡單說是因為現在的水平，不管從絕對量還是相對量跟往常來看是低，所以說一定有多少多少的補庫存，我不敢這么快做出結論。從目前的狀況來看，在需求沒有完全起來的情況下，大家也都知道每年冬季以及春節時期相對來講都是需求比較低的時候，實際上銀行都是把錢拿回來，再把錢貸出去，大家都在關賬，所以這個時候補庫存的動力也不足。過了春節之后怎么樣要看恢復情況再做判斷。

　　上海證券報：您剛才提到過特別以融資為目的的鋼貿商在這一次危機中被震出了行業很多人從此不做這一行了，您覺得這種情況對于還留在這個市場的行業來說是好事還是壞事呢？對于鋼廠來說，有一部分鋼貿商被震出市場，有一部分庫存變現了，這對未來是好事還是壞事呢？

　　唐驍波：這要看站在哪個立場，因為鋼貿商賺的錢就是終端商的利益，所以看站在哪個角度。如果從行業發展狀況來看，經銷商在過去的作用是起到放大器或者蓄水池的作用，可能在需求上升的時候會放大這樣的需求，有可能大家都覺得市場會好，大家都來拿庫存，實際上等于會造成一個短期的需求很旺盛的假象，一旦大家發現庫存很多，突然覺得需求沒有那么多，一旦調整又會跌很多。經銷商如果從中長期的趨勢來看，他在整個行業里面起到這樣的作用在下降，那更多是反映直接的需求，有可能會對需求以及價格的波動幅度起到降低的作用，我覺得有可能對鋼廠和終端用戶未必不是一件好事。

　　上海東方早報：我請唐先生回答關于行業產能過剩的事情，我們都知道2012年的時候鋼鐵企業日子不是很好過，2012年之后現在普遍對明年的宏觀預期是比較好的，是不是對于行業來說之后還有自身的動力減產能、調結構，這個不好的時機是否過去呢？

　　唐驍波：我覺得2012年對我們證券行業不是很好，我們行業也是菜了很多人。對于鋼鐵行業來講，我們這邊有這樣的預測，因為對于中國國內鋼鐵產量到底有多少實際上大家沒有一個最終確定的數字，有一個說法差不多現在是9億噸，我們這邊稍微保守一點。整體情況你可以看到，如果說9億噸，2013年產能利用率會得到一定的提高，差不多會在83%左右。但是不是產能利用率提高一定意味著盈利的必然提高呢？實際上在中國是未必的，因為實際上去年第四季度中國每天粗鋼產量也是在190萬噸，如果年化乘以365也是差不多7億噸，也是在差不多80%的產能利用率，但去年還是虧錢的。中國出現的狀況等于是增產不增效的情況，所以這也是為什么我們講鐵礦石的價格現在變成了對于整個鋼鐵行業利潤率最大的驅動性因素，因為行多鋼廠之所以現在開始賺錢是因為去年12月份拿的低價庫存，這大概可以回答您關于產能利用率提高是否一定意味著利潤率恢復的情況。

　　新聞晨報：我想問一下唐導師，去年鋼鐵行業不太好，很多鋼鐵企業通過折舊、固定資產殘值和政府補貼進行調節，這對2013年的盈利預測有什么影響呢？再問白先生，您有沒有研究稀土，去年漲得比較厲害，今年是怎樣的。政府對環保比較關注，采礦經常有涉及環保和資源稅的壓力，您又是怎么看的。

　　白仲儀：這個稀土我們是沒有什么分析，我們只分析鉬礦而已，我們鉬稍微跟鋼鐵的看法是一致，是比較平穩的，雖然稀土現在國外概念到底是馬來西亞新的冶電廠能不能開廠，關鍵就是因為馬來西亞進入大選，反對黨不允許運作，這個這個冶電廠是目前批準的，所以我們非常關注這個趨勢，到時候這個冶電廠不行也會導致國外比較緊張，稀土雖然我們不看，但是從媒體的角度應該關注到在東南亞的冶煉廠能不能實行。

　　唐驍波：只是會計上的處理，只是改變了利潤的情況，并不改變實際的盈利，所以只是帳面上的短期處理，實際這個行業還是實打實的，成本結構是多少，然后你的現金，你的鋼價是多少，我覺得這方面來講帳面上有可能對收入和利潤表一年或者一個季度比較好看一點，但并不改變整個盈利的趨勢，不可能每年變折舊，變折舊也是一個很大的會計政策調整，我覺得再調整下去證監會會找他們的。

　　問：您有沒有關注到銅冶煉加工費的情況，有沒有什么消息？

　　白仲儀：我們關注比較少，從我們的預測來看，如果充足的話冶煉費也會增長，因為到時候供應會多一點，所以我們是看漲的。

　　21世紀經濟報道：想問一下白先生，最近煤炭行業一些政策頻出，比如說電煤價格并軌方案處理、焦炭關稅取消、發電用煤臨時價格干預，這些對2013年煤炭市場有什么影響呢？

　　白仲儀：其實我覺得重點合同煤取消是用平時所謂正合同去代替的話，對定價機制沒什么變化的，因為去年合同價5500卡是600塊人民幣，目前是625塊，其實相差不是很大。第二個，就是所謂臨時調整，目前我們不過是理論，因為到時候煤價真的能漲5%，大家也要觀察一下，因為增長5%是廠商受惠，目前已經漲了一個月了，如果執行下去的話對煤價是看好的，因為到時候用戶電力公司是有彈性去提高他的收入。關于焦炭取消費其實對國內焦煤市場有利，因為之前國家沒出口，所以你的焦炭比較充裕，現在出口之后會稍微偏緊一點。在國外焦煤價格也會產生一定的壓力，因為中國畢竟會出口焦炭，其實到時候會平穩，但出口肯定是有利的。

　　第一財經日報：您怎么看2013年國家城鎮化對煤和鋼鐵的需求，是否有實質性的影響，具體會對哪些鋼鐵產品，然后哪些公司會受益？

　　唐驍波：城鎮化應該是一個結果，而不應該是一個目的，這句很有水平的話不是我講的，是昨天發改委一個官員講的，他講得非常有道理，所以跟大家一起共勉。這句話是什么意思呢？如果說你看我們這邊有日本的朋友，日本的城鎮化是經濟發展的結果，而并不是說把城鎮化作為一個目標，好像要去蓋樓或者說一定要怎么樣，所以說我現在這個判斷，城鎮化本來已經覺得是長期的趨勢在那里，就是說中西部人均鋼材消費量比較低，肯定是會逐漸上升的過程。在東部沿海實際上人均鋼材消費量和日本差不多，人均700到800公斤，潛力已經不大了，大部分靠中西部提高他的基礎設施以及改善居住和生活條件這一部分所帶來的中長期的過程。因為實際上城鎮化你可以裝很多東西進去，包括收入再分配、農民宅基地等等，很多東西都可以放在里面，最終就牽扯到土地的分配問題以及收入再分配問題，這些基礎性政策框架沒有出來，所以我對整個城鎮化提出并沒有給我太多會造成2013年有一些上行空間，因為有些人會覺得因為是城鎮化，有可能中國的需求明年會到6%、7%，我沒有做出這樣的預測。城鎮化還是要跟當地的經濟結構以及經濟增長方式要相匹配的，而不是說通過城鎮化口號把農民趕上樓，這不應該是城鎮化達到的目的，就算你趕上樓之后農民怎么去消費，一系列的問題沒有解決，所以這應該是一個經濟發展達到的結果，而不是本末倒置作為一個經濟發展的口號。

　　問：第二個問題，對2013年主要是哪一類鋼鐵產品。

　　唐驍波：還是長材，尤其在上半年，因為沒辦法，經濟轉型中國那么大的體量，因為換了新的政府，忽如一夜春風來，所有的問題都解決也不現實。

　　問：關于礦業的污染治污，當時的紫金礦業污染很大，還有寶鋼搬遷涉及到的污染，這兩個污染您怎么看呢？

　　白仲儀：從礦山角度來看，中國礦山的高峰期已經過了，產量不如往年，銅的產量是60多萬噸，國家甚至很明確表示，政府對這個要求稍微嚴厲一點。好消息從公司的角度來看，其實目前銅價和有色金屬價格回升，所以這也會承擔未來比較嚴厲的環保政策，目前從一個分析角度來看，因為這些有色金屬價位非常高，所以讓企業比較容易去負擔未來的稅收可能。

　　新華社：我想問兩位一個共同的問題，兩位都提到鐵礦石，也做了預測，你們很大是根據供需模型來的，現在鐵礦石交易，包括中國推鐵礦石期貨是意外因素，境外也在推，從長期來看并不會改變供求狀態，短期會有炒作效應，這有沒有加入到你們的分析框架里面，或者都推出來以后對鐵礦石價格有怎樣的影響？

　　白仲儀：我們分析部分是做定價的方式，所謂這些新的指標都有考慮過，從原則上如果市場比較活躍的話，波動度不會很大，除非有很大型的炒作，所謂大型炒作就是由某個人某個集團做一個不正常過渡的控制，這個歷史有發生過，90年代的銅，70年代的白銀，那個時候所謂市場流通量比較小，所以比較容易炒作，但國內鐵礦石市場不小，如果有什么不正常動作，很快官方以及其他投資者都可以覺悟到，到時候大家會制定對策，所以不必擔憂這一點。